吉宁博士观点
发现：尽管从一家公司的过往纪录可以预测其在创新方面能否成功，但是，投资者并不会特别青睐那些擅长研发的公司。
研究：克里斯·马洛伊及其同事详细调查了美国公司30年来的研发支出，并与它们的销售收入、专利创造能力、专利引用情况和新产品推出情况进行对比。他们发现了一个简单模式：研发预算多，且从历史上来看能够将创新能力转化为业务增长的公司，有可能维持强劲的业绩表现。但是，相比那些从销售收入中拿出相同比例的资金用于研发，但过往纪录显示并未从中创造出价值的公司，短期来看，前者股价并不存在溢价。
挑战：如果衡量一家公司的创新能力如此简单，那为什么投资者在这方面做得如此糟糕呢？
马洛伊教授，捍卫你的研究吧！
马洛伊：我从芝加哥大学获得博士学位，那里是有效市场理论的发源地。我过去受到的学术训练，均基于股价通常能反映一家公司全部已知信息这样一种假设。并且我认为这些股价通常是正确的。但是结论很清楚：从1980年～2009年，如果你买进擅长研发的公司的股票（即研发支出高，过去5年的历史纪录表现强劲的公司），做空研发方面糟糕的公司的股票（研发支出高，过往记录差），并每年进行头寸调整的话，那么你每年可以获得11%的超高回报。
为什么投资者会忽略研发成功的可能性呢？因为创新是企业从事的比较模糊的活动之一，具有不确定性。你不知道这些活动什么时候能带来回报。这是资产负债表或者收入表中最难评估的部分，并且它可能会对一家公司的整体价值产生巨大影响。10年前会有人预料到苹果公司推出iPhone吗？
HBR：但是你的研究显示，你有可能通过观察苹果公司过去5年的过往纪录，预测到它们会推出一款重磅产品。
是的，研究显示，对于在研发方面投入大量资金的公司，过往纪录是对未来表现的极好预测。有一些公司，比如苹果，在将投资转换成强劲的销售增长方面一向比其他公司做得好。我和此次研究的合作者——哈佛商学院的劳伦
· 科恩（Lauren Cohen）、达特茅斯大学塔克商学院的卡尔·迪特尔（Karl
Diether）认为，这可能是受创始人影响，比如史蒂夫·乔布斯。目前我们也在寻找其他可能的解释，比如文化或者人力资本。
HBR:你是不是说如果一家公司拥有良好的研发纪录，那么就不会把事情搞砸，而拥有糟糕研发纪录的不会令事情好转?
不完全如此。但是总体而言，是这样的。70%的情况是，如果你这一年表现良好，那么下一年也会不错。我们研究中发现，德州仪器公司在研发方面一直做得很好。但是它们不是每年都成功。根据研发支出和近期的业绩纪录，公司的年景时好时坏。即使是苹果公司也有一两年年景不佳的时候。
HBR:如果我是一家擅长研发的公司CEO，那我该向华尔街传递什么信息呢？
你的公司以及其他类似的公司——研发支出高，创新纪录好——作为一个整体，在1年时间，每月的股价表现平均比市场水平高78个基点，但是同等研发支出水平但创新纪录糟糕的公司，每月表现比市场平均水平低15个基点。根据芝加哥学派的逻辑，高回报意味着高风险，但是这些表现好、研发支出高的公司是否真的比市场上其他公司风险高，这点并不明显。尽管市场最终认识到，最初的研发投资能够转化为强劲（或者疲软）的销售数据，但是，等这些影响充分反映在股价上还需要超过1年的时间。基本上，公司开始时会忽视唾手可得的研发成功数据，而这些对于公司长期价值至关重要。
HBR：你研究的是1980年～2009年期间的美国公司。可能这一理论仅适用于美国和那个时期。
我们还在英国、德国和日本公司中进行了验证，同时也对1974年～1980年的美国公司做了验证，结果一样。
HBR：现在你指出了这种无效性，那么它会消失吗？
是的，它会。阿尔伯塔大学(University of Alberta)的大卫·麦克莱恩（David McLean）以及波士顿学院（Boston
College）的杰夫 · 蓬迪夫（Jeff
Pontif）在《观察者效应》一文中研究了这一问题。他们测量了在学术界指出市场上的异常现象之后，这些异常现象在多大程度上消失了，很多情况下都消失了——但是，不是全部。
HBR:投资者还错过了什么其他重要信息？
我们在一篇新论文中研究了立法问题。特别是当立法很复杂，投资者不能立即理解其对行业或者公司的影响时。但是，在这些行业或者公司中有既得利益的政客们的投票行为，可以提供一个很好的线索。如果相比其他政客，他们集体投出强烈支持票，那么这是买进的信号。（如果是强烈反对票，那么是卖出信号。）
例如，对于某些晦涩的法案，来自石油州的参议员100%投支持票，而所有参议员投支持票的比例为60%。那么你当天应该买进石油类股。纽约大学斯特恩商学院教授安德烈亚·弗拉齐尼（Andrea
Frazzini）和我的同事劳伦·科恩还研究了来自客户股票的影响，他们发现，至少要1个月的时间，客户公司的股票才会影响到供应商的股价，尽管来自一个大客户的好消息或者坏消息显然会给供应商带来影响。这点同样令人困惑，但是这一现象一直存在。这似乎显示出投资者的心不在焉。我们还研究了本地交易网络和投机性内部交易，发现它们也预示着更高的股票回报率。现在，我们在研究CEO在业绩电话会议上的行为如何反映未来回报。
HBR:你是否言行一致，在个人投资中测试你的理论？
我确实按此投资，但这些策略更适合职业的量化投资者，而非个人。你需要收集并分析大量数据，尽管你可通过公开途径获得这些数据，但是获取和组织这些数据并不总是那么容易。在金融学界有种说法“旋转带（spinning
the
tape）”，意思是研究人们40年来一直使用的同一批基本股票回报和会计数据。我们试图做的事情是找到被忽视或者非结构化数据，从中找到有关这家公司的一些有趣的经济现象。投资者们在这方面越来越聪明，能从回报中找到新模式。不过，这方面仍任重而道远。该模式不是像诸如：如果公司名称以字母g开始，那么2月份回报率更高这样的发现；而是需要包含经济理论的策略，且未来能应用。
HBR:你为什么还没有离开哈佛商学院，组建自己的对冲基金？
我喜欢现在正在使用的这款98年别克名使(LeSabre)，不舍得把它换成一辆保时捷。(译/鲁志娟 校/钮键军)
克里斯·马洛伊（Chris
Malloy）是哈佛商学院助理教授，马文·鲍尔学者。
