吉宁博士观点
2013年7月，百事集团董事长兼CEO卢英德（Indra Nooyi）突然接到维权投资者尼尔森·佩尔茨（Nelson Peltz）打来的电话。他通知卢英德：特里安基金管理公司（Trian Fund Management）已持有百事公司超过13亿美元的股票；现在特里安公司要求百事收购亿滋国际（其前身是卡夫食品，佩尔茨持有亿滋10亿美元的股权），然后把百事集团一分为二，一部分聚焦于饮料，另一部分聚焦于食品。
这种干预是佩尔茨重施对卡夫食品的故技。佩尔茨曾敦促卡夫CEO艾琳·罗森菲尔德（Irene Rosenfeld）收购吉百利史威士公司，再把合并后的公司划分为全球零食业务（亿滋）和美国食品业务（卡夫）。然而，分割之后的亿滋国际在雀巢、联合利华等国际巨头的夹击中举步维艰。
佩尔茨的要求令人震惊，但在西方商业世界亦非鲜见。作为新兴的股东力量，维权投资者常常在企业与市场互动中扮演决定性角色。这些维权者通常热衷改变公司治理结构，他们最常用的两项举措：取消交错董事会（又称分期分级董事会，其典型特征是在公司章程中规定，董事会分成若干组，规定每一组有不同的任期，以使每年都有一组的董事任期届满，每年也只有任期届满的董事被改选——编者注）和“毒丸计划”，与20世纪90年代公共雇员和工会养老基金的做法一脉相承。他们的惯常做法是，让企业背负更多债务同时给予股东更多回报，这种做法让人自然联想到20世纪80年代的“企业掠夺者”（Corporate Raider）。事实上，有些维权投资者原本就是企业掠夺者，佩尔茨和卡尔·伊坎就是代表人物。
维权投资者给企业高管和董事会带来极大压力。他们几乎每天都会瞄准一家企业。根据美国顶级律所Wachtell, Lipton, Rosen & Katz的数据，2013年有超过200次维权投资活动；维权投资基金管理的资产规模增长超过50%。虽然维权投资者所掌管的资金规模仅约为1000亿美元，只占美国公司总市值的1%，但其杠杆效应和示范效应不容小觑。
他们的游戏规则很简单：先买入他们认为被低估的股票，然后迫使管理层采取他们认为能提升股票价值的举措，比如给股东更多现金回报或剥离被他们视为拖累股价的业务部门。继而，他们越来越深地介入公司治理——要求获得更多董事会席位、撤换CEO以及宣扬某种公司战略。诸多研究表明，维权投资活动确能提升股价（至少是暂时的）。最近，卢西安·别布丘克（Lucian Bebchuk）、阿龙·布拉夫（Alon Brav）和蒋伟(音译)对1994-2007年间维权投资的研究显示，被维权投资基金盯上的企业，以5年为期的运营业绩普遍有所提高。
即便如此，我们依然不认为对冲基金的维权投资对美国企业和美国经济有积极作用。事实上，我们发现它会助长短期主义、过于强调财务指标。但机构投资者通常会跟随维权投资人的投资行为，由此会产生正回报；所以未来此类活动极可能会继续增加而非减少。
总之，站在公司的立场，CEO和董事会应该做好准备迎接维权投资者的挑战，而不是抱怨。
卢德英和百事公司董事会作好了迎接尼尔森·佩尔茨进攻的准备。如下文所述，他们制定了新的战略计划，比佩尔茨提出的“把零食业务分离出去”这一简单粗暴的方案看上去更适合不断变化的市场。明确清晰的战略重点并持之以恒，正是我们找出的高管团队和董事会应对维权投资者挑战、促进组织进步的六条方法之一。
法则一：明确战略重点并持之以恒
卢英德于2006年出任百事CEO。当时，肥胖症和Ⅱ型糖尿病在全球范围内增多，她意识到这些长期趋势会推动消费者需求转向健康食品和饮料，最终使百事的核心业务——软饮与零食增长放缓。对此，她设计了新的战略，瞄准三个增长领域：（1）有益健康的产品，比如桂格燕麦、佳得乐运动饮料；（2）产品创新；（3）新兴市场。她计划用重金打造这三个领域，方式包括并购等手段，所需资金则来自百事核心业务产生的现金流。百事精准地完成了对巴西、印度、俄罗斯和乌克兰等新兴市场的一系列食品和饮料公司的并购。
大型变革通常要花5到10年时间才会看到成果，这会让管理层和董事会承受巨大压力。正如百事前CEO史蒂夫·雷尼穆德（Steve Reinemund）所言，除非看到显著业绩增长，否则人们绝不会支持大型变革。百事的改革出师不利：2010年，可口可乐占领了更多的软饮市场份额，健怡可乐取代百事可乐成为世界第二畅销软饮；百事股价下跌4%，可口可乐则上涨40%。糟糕的业绩之下，股东们开始指责卢英德在软饮领域投资不足。卢英德为此调整了某些关键管理机制，并在董事会的支持下平复了争议，从而得以坚持既定战略改革。过去两年中，百事公司在各个品类上均实现稳步增长，最终在股票市场上的表现胜过可口可乐：2013年，百事公司的收入和每股收益分别上升1%和10%，而可口可乐公司的这两项指标则分别下滑了2%和3%。
聚焦战略为股东带来更多分红，这让卢英德和董事会更有底气拒绝佩尔茨的干预。百事CFO休·约翰斯顿（Hugh Johnston）在2013年夏天声称：“现在百事公司整体运营良好，如果花费800亿美元收购亿滋，将会分散企业为股东创造价值的能力。”百事的大多数股东显然也都同意这一点。虽然佩尔茨不会善罢甘休，不过截至本文发稿，他还未取得任何显著进展。
法则二：戴上维权投资者的“眼镜”
CEO需要确保其董事会看清维权投资者的伎俩，并制定出对策。这就需要他们进行三个维度的分析：1）维权投资者在短期内提升股东价值的金融手段：这通常包括分拆、剥离业务或是股票回购以及增加负债；2）企业可能存在的战略弱点以及资本结构；3）其他企业的具体案例。维权投资者的习惯做法是冒更大的风险去追求高回报，但这也并不总是坏事。如果能在不危害企业战略的前提下提升回报，你理应在维权投资者逼你改变前抢先实施。
瑞士制药公司诺华正在新任董事局主席约尔格·莱因哈特（Joerg Reinhardt）领导下进行上述分析。诺华CEO约瑟夫·希门尼斯（Joseph Jimenez）在企业2013年第3季度业绩发布会上说，这次全面分析是为了创建具有世界竞争力的企业。诺华的制药、眼睛护理和仿制药这三项业务每年至少带来100亿美元收入，在各自领域占据第一或第二的市场地位。3个规模较小的业务——疫苗与诊断、非处方药，以及动物保健则在这次分析中暴露出了问题。为了降低维权投资者干预的可能，诺华可能会通过并购或卖掉部分业务的方式来增强这3个板块。
诺华的方式适合那些多业务部门的企业，其核心是考察企业战略是否为各项业务增加了价值。此类分析必须严格，以确保管理层对业务协同和附加价值保持客观判断。2004年，老牌零售巨头塔吉特百货（Target）被维权投资基金盯上。该公司对旗下的三条零售线Dayton-Hudson, Mervyn’s 和Target进行了分析，得出的结论是三者之间协同效应有限，且真正增长潜力主要来自Target，于是剥离了另外两项业务线。
法则三：培养熟悉公司业务的外部顾问
2007年-2008年，因经济衰退，塔吉特的同店销量不断下滑，比尔·阿克曼（Bill Ackman）的潘兴广场对冲基金（Pershing Square hedge fund）乘机增持其股票。最初，阿克曼试图说服塔吉特的董事会拆分其信用卡业务。因为用自有信用卡激励与回馈消费者的做法收效显著，董事会没有同意拆分提议。最终董事会同意把信用卡业务47%的权益卖给摩根大通。阿克曼坚持要求塔吉特剥离掉剩下的53%，遭到了董事会拒绝。
阿克曼并未就此罢手，他提议塔吉特分割其不动产业务。塔吉特共有680家店铺，大部分产权都归公司所有。阿克曼要求把这项资产交给一家房地产投资信托基金（REIT）。董事会与管理层认为，这就意味着公司将失去对店铺产权的控制权，并将耗费越来越多的运营成本从REIT手中租回店面，而且还将承担过高的杠杆率。因此，董事会再次回绝了阿克曼的要求。
阿克曼于是掀起了代理权战争，试图让自己和四个他选出来的董事，取代原有的董事会成员。他每天都在美国全国广播公司财经频道（CNBC）上露面，把自己的计划直接兜售给广大投资者。塔吉特的董事会和管理层则通过与主要股东直接面谈的方式进行反击，最终他们在2008年年度股东大会中赢得了超过73%的选票。此后不久，阿克曼就卖掉了手中持有的所有塔吉特股票。
要作好迎战维权投资者的准备，管理层和董事会都必须有可信赖的外部顾问。1996年塔吉特曾差点被彭尼公司（J.C. Penney）收购，从那时起，塔吉特就只与固定的财务顾问（高盛投资）和法律顾问公司（Wachtell, Lipton律师事务所）合作。这些外部顾问参与了塔吉特剥离Dayton-Hudson和Mervyn’s的过程。它们熟悉塔吉特公司，同时颇受董事会信任。它们的支持让塔吉特确信自己走在正确的战略轨道上，也更有底气拒绝阿克曼的要求。正是因为有外部顾问的帮助，塔吉特管理层和董事会才能够赢得这场代理权之争。
法则四：打造默契的董事会
瓦解目标公司的董事会是维权投资者惯用的伎俩。董事们必须团结一致才能用客观和建设性的方式化解维权投资者带来的困境。而团结来自于多年积累的默契，并在一次次合作参与、携手应对危机以及同CEO的坦率交流中强化。要实现董事会的默契，CEO必须保证信息的高度透明，愿意分享包括决策敏感信息在内的全部信息。董事们则要在应对维权投资者挑战时，全心投入公司事务和并以公司的长期目标为重。
正是董事会的投入、默契以及与CEO的沟通这三点，拯救了全食食品超市公司（Whole Foods Market ，下文简称WFM）。在2008年-2009年间，WFM深陷一场超级风暴：不仅业务受挫、饱受公众诟病，还面临维权投资活动带来的挑战。作为只经营天然食品的公司，WFM从1978年在得克萨斯州奥斯汀市起家后发展迅速，其同店销售额不断上升，逐渐发展为聚焦健康食品的连锁超市。WFM联合创始人约翰·麦基（John Mackey）没有多少商业经验，于是建立了由资深人士组成的董事会，其中包括资深零售业人士和持有公司股票的专业财务投资者。这些富有经验的专业人士指导麦基如何建立全食食品的特许经营，并在这一过程中建立起默契。
WFM持续了30余年的高速发展被2008年的经济衰退打断。2008年，WFM陷入内外交困：经济衰退外加消费者认为全食食品价格较高，令WFM的同店销售额增速下滑了3到4个百分点；迈克尔·波伦（Michael Pollan）最畅销的健康饮食书籍《杂食者的困境》对WFM给出负面评价；就在WFM向联邦贸易委员会申请批准收购一家较小型连锁店Wild Oats的当口，有人曝光了麦基曾在网络上匿名毁谤Wild Oats公司一事。2006年1月至2008年11月间，WFM的股价狂跌90%。正是那时，该公司引入了友好的外部投资者——私募股权公司Leonard Green & Partners。
发现WFM股票的狂跌后，维权投资者罗恩·伯克勒（Ron Burkle）买入了980万股WFM股票（占总股数的7%），随后便对WFM董事会施压，要求其通过放慢增长来提高短期盈利。但董事会并没有示弱，他们联合起来支持麦基，坚持WFM的使命和价值观，拒绝了伯克勒的要求。不过，董事会也做了些改变：麦基辞去董事长一职，保留CEO头衔；第二年沃尔特·罗伯成为联席CEO。
WFM的董事们之所以能对抗伯克勒，部分原因是他们的团结、默契，以及随后采取的建设性举动。在他们的努力下，该公司渐渐转好。过去4年间，同店销量保持看近两位数的高增长；收入增长了50％，每股收益是此前的３倍。这场风波之后，WFM股票上涨了750％，并在去年秋天创下历史新高。
法则五：持续实现既定目标
归根结底，对抗维权投资者的最佳办法就是一个接一个持续地实现公司也已宣布的目标，此外，其他任何方式都有可能被维权投资者抓到把柄。彭尼公司在CEO迈伦·乌尔曼（Myron Ullman）治理下表现平庸，股价在2007至2010年间下跌65%。看到股价大跌，比尔·阿克曼买入了大量该公司股票。后来，董事会屈服于阿克曼的管理变革要求，却因此陷入更糟的境地。倘若彭尼公司一直表现稳定，就不会惹来维权投资者的注意。
宝洁的董事会在2013年5月撤换CEO鲍勃·麦克唐纳，导火索也是阿克曼。阿克曼的要求之一是出台一份关于如何加速提升盈利的详细报告。2009年-2012年间，宝洁在麦克唐纳治理下为了刺激收入增长频繁变更战略，而业绩却一直萎靡不振——这令它成为维权投资者追逐的目标。尽管麦克唐纳在2012年用100亿美元成本削减计划提振了股价，董事会依然决定撤换他，请回前任CEO雷富礼。如果宝洁在麦克唐纳接手后，实现像保罗·波尔曼（Paul Polman）带领联合利华所做的大变革，他或许就不会遭遇被撤换的命运。
这类例子不胜枚举。它们告诉我们：坚实的业绩很重要，设置现实可行的目标同样重要。许多企业败就败在公开宣扬过于激进的目标或是向市场释放过于积极的信号。当今环境之下，我们奉劝企业和董事会，要么干脆不给出业绩指引（Earnings Guidance），要么就依据自身面对的不确定因素给出业绩大致波动范围。
法则六：采纳维权投资者的合理建议
维权投资者大都是聪明且进取之人，他们往往会注意到董事会与管理者忽视的问题。因此他们提出的意见往往值得倾听，你也可以有选择地执行一些有价值的建议。2006年12月，关系投资者（Relational Investors）基金的拉夫·怀特沃斯（Ralph Whitworth）发现，美国劳联-产联（AFL-CIO）抗议家得宝（Home Depot）CEO罗伯特·纳德利（Robert Nardelli）在公司业绩表现欠佳时仍然拿着高薪。怀特沃斯要求下属把家得宝作为备选目标。其下属在分析年报中发现了会计差错，还发现了其新设批发部门资产回报低的问题。
在买入家得宝一小部分股票后，关系投资者基金致信家得宝董事会，要求对方给予阐明上述发现的机会。家得宝董事会约见了怀特沃斯，惊讶地得知会计失误已经导致家得宝在报告中把投资回报多出了1倍。这件事的结果一是纳德利（Nardelli）很快离职，二是怀特沃斯的老同事大卫·巴彻尔德（David Batchelder）被提名进入董事会。家得宝随后采纳了怀特沃斯提出的部分改革建议，包括聚焦核心零售业务、建立更好的资金配比流程和规则，以及让商业战略在投资人面前更加透明。
在新任CEO弗兰克·布莱克（Frank Blake）执掌下，家得宝于2007年退出了批发业务，重振客户服务，还启动了225亿美元的股票回购计划。布莱克接管家得宝后令公司股价翻了一番。这一案例说明，维权投资者有时也会有好点子，董事会应该花点时间考量他们提出的改革方案。
对全体股东负责
董事会最重要的作用之一就是确保企业始终坚守使命和价值观。使命和价值观是企业成功的基石。近年来，有些不具备行业经验的维权投资基金经理进入公司，抛出激进而又效果不明的改革方案。虽然企业有时的确需要重大变革，但由外部维权投资者执行这些草率的方案，可能会让企业失去员工和顾客的支持。
彭尼公司便是如此。2010年，阿克曼成功掌控了彭尼。他没有管理零售业务的经验，却制订了改革和重塑零售业务的详尽计划。计划的第一步，就是让苹果公司的前任零售运营高级副总裁罗恩·约翰逊（Ron Johnson）接替乌尔曼出任CEO。
接下来，他和约翰逊改变了彭尼的定价模式，取消优惠券和大减价活动。这对彭尼的销量、利润以及阿克曼的投资都带来了灾难性影响。阿克曼的投资缩水约5亿美元。如今，乌尔曼重新开始执掌这家元气大伤的公司。
这并非个例。2005年对冲基金经理爱德华·兰珀特（Edward Lampert）接管了西尔斯百货，也进行了冒险变革。与凯马特（Kmart）合并后，兰珀特为西尔斯选了四任CEO，但他们都不具备零售经验。兰珀特将西尔斯分成30多个事业部，让每个事业部都有自己的总裁、董事会，设置独立的盈亏报告。他以为这样就可以提升责任感，但事与愿违，这导致事业部之间互相竞争资源。2013年1月，兰珀特自己出任CEO，结果上了2013福布斯杂志“最烂CEO”排行榜，排名第三。排在他前面的是罗恩·约翰逊和EBX集团的Eike Batista。这些例子表明，虽然维权投资者都是绝顶聪明的人，但他们却没有足够的经验与智慧去运营大型企业。
无论要求是否被采纳，维权投资者通常都会迅速把所持股票套现，因而很难说他们中的大多数人是否为了公司的长期发展。他们的举措可能会弱化企业的竞争地位，损害长期股东的利益，高杠杆的财务结构在经济下行时的风险也巨大。
新的维权投资者在未来一段时间还会层出不穷，毫无疑问，未来几年他们将成为股票市场中重要的力量。宝洁遭遇阿克曼，苹果先是遇到绿光资本的大卫·艾因霍恩，后来又撞上卡尔·伊坎。没有一家企业可以在维权投资者面前高枕无忧。
如果董事会和管理团队做好准备，他们就能更好地应对挑战。沃伦·巴菲特近期对此给出了颇具智慧的忠告，“我认为，管理者应该为了那些会留下来的股东，而不是那些注定要离开的人去管理企业。”倘若遇上维权投资者，董事们应当谨记他们对企业和全体股东负有信托责任，而不仅仅是对那些干预者；他们应该确保为企业使命和战略的永续发展而努力。（熊静如/译 李剑/校 钮键军/编辑）
