吉宁博士观点
1989年，迈克尔·詹森（Michael Jensen）在《哈佛商业评论》上发表了一篇名为《上市公司的失势》的文章，堪称经典。文章分析了早期杠杆收购行为，确定了一种称之为“杠杆收购联盟”的新型商业组织。詹森认为这种新型商业组织优于传统上市公司，因为它的薪酬制度基于绩效，大量股权归经营者和董事所有。此外，所有者及债权人的合同协议限制了杠杆收购联盟内部（成员基金、母子公司）之间的交叉补贴，避免了自由现金流的浪费。对詹森来说，这种商业组织先天优势明显，一定会在未来取代上市公司的地位，成为新的主导。但是25年后的今天，上市公司仍然主导着商业前景。在这个变化速度空前的时代，为什么詹森的预言没有成为现实？
显然，巨变的发生通常需要一段很长的时间。德鲁克早在1959年就宣称，“知识型员工”将成为现代企业的核心人力，让体力劳动者黯然失色。企业最好现在就开始学习这种完全不同于传统的知识型员工人力资源管理。事实最终证明德鲁克是正确的，但这种人力转变直至半个世纪后才发生。
我相信詹森的观点是有根据的。随着掠夺性对冲基金的崛起、股票分析师权力的不断增大和最高管理层人员的快速流动，上市公司的弱点自詹森于1989年发现以来，也逐渐变得更为严重。越来越多的企业高管一味追求短期业绩，不惜牺牲公司的长期利益。
我认为，詹森关于杠杆收购模式会取代上市公司的预言没有成为现实的根源就在于，杠杆收购模式内在的结构性矛盾。过去，杠杆收购公司从有限合伙人那里获得资金，承诺在5至7年内给与他们回报。为了实现这种回报，它们需要将收购私人股本公司再次公开上市。因此，杠杆收购机制的运转离不开一个健康的公众市场，在这种情况下，杠杆收购模式很难取代上市公司。
但杠杆收购联盟并不是实现公司私有化的惟一途径。现在越来越多的机构投资者采取大型公司私有化战略。此前的一个例子就是以“安大略省教师退休基金会”为首财团的一项尝试。它在2007-2008年试图以517亿加元的价格将加拿大领先电信提供商贝尔电信（Bell Canada）私有化。
这项交易最终因贝尔电信债权人的阻挠而失败，但它为2009年伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）将伯灵顿北方公司（Burlington Northern）私有化奠定了基础。这并非沃伦·巴菲特第一次收购一家完整的公司，但这项交易总价值达到了440亿美元，是他此前最大一笔收购（通用再保险公司）价格的两倍。2013年，巴菲特再次出击，以280亿美元价格将美国亨氏公司（H.J. Heinz）私有化，不久之后，迈克尔·戴尔就以250亿美元的价格将戴尔公司私有化。尽管后来的这些交易涉及私人股本合作伙伴，但他们都不打算让被收购企业重新上市。
因此，我认为詹森的观点未来会被证明是正确的，但可能跟德鲁克的预言一样，需要50年的时间。巴菲特和迈克尔·戴尔开创了避免将收购公司上市的投资先例。聪明的机构投资者会跟随他们的脚步，继续推动这一趋势的发展，到2039年，我们甚至会很惊讶为什么上市公司曾经是一种优越的商业组织形式。(李茂/译 万艳/校 时青靖/编辑)
罗杰· 马丁（Roger L. Martin）是多伦多大学洛特曼商学院生产力与竞争力研究主席，《 战略制胜》（Playing to Win）作者（《哈佛商业评论》出版社，2013 年出版）。
